沸议了半月有余的市场并未等来合生创展与恒大的“联姻”通知。

10月20日晚间，恒大官宣终止出售恒大物业股权，随后，合生创展亦发公告，“遗憾宣布”收购恒大物业股权的交易未能完成。值得注意的是，合生创展在公告里颇为强势地宣称：“不接受卖方所声称予以解除或终止该协议的任何实质内容，并已反驳卖方通知”。

两则公告迅速引发业内关注。尽管合生创展一直被誉为“地产界的隐形航母”，但约200.4亿港元的收购代价已占其手中现金近一半。若此桩交易继续推进，合生能否承受？不接受解约的合生创展，此番收购又将剑指何方？

蛇吞象？

恒大物业在管面积为合生创展4倍

一方宣布“行使权利解除/终止该协议”，一方却回应“已反驳卖方通知”，要探究合生创展为何对这笔交易如此坚持，不妨将目光聚焦到此次被摆上“货架”的资产——恒大物业。

从数据上看，恒大物业的经营状况相对较好。据恒大物业于8月31日公布的半年报，上半年，恒大物业营收双升，涨幅均超68%，净利润19.34亿元，并手握140.28亿元人民币银行存款和现金。短期借款和长期借款分别为1.537亿元、2亿元，负债较低。

物业规模也在稳步增长。截至上半年，恒大物业实现合约面积约8.1亿平方米，在管面积约4.5亿平方米。这两项数据同比去年均有超50%的涨幅，即便放诸行业内也足以名列前茅。

在诸葛找房公布的2020年40家上市物业公司在管面积排行榜中，恒大物业名列第五

相较之下，合生创展的物业板块则略显单薄。在合生创展2020年全年营收中，物业板块仅贡献6%，全年收入21.34亿港元。截至上半年，合生创展物业在管面积虽超1亿平方米，但上半年交付的总面积不足30万平方米，在管面积不足恒大物业的四分之一。

若顺利完成收购，可以预见，在恒大物业4.5亿平方米在管面积的加持下，合生创展物业板块的规模无疑会呈几倍膨胀——超5.5亿平方米。甚至有机会角逐物管行业前列的宝座。以物管龙头企业碧桂园服务为例，截至今年上半年，碧桂园服务现有合同管理面积约12.05亿平方米，收费管理面积6.44亿平方米。

“联姻”后的合生创展，其物业板块的体量、规模足以与碧桂园服务同台竞技，物业品牌合生活或也有望获得登陆资本市场的契机。

钱从哪来？

合生创展一年到期债务近300亿

尽管恒大已发出《解除/终止协议》的公告，但合生创展称公司至今仍准备根据该协议完成买卖销售股份，现正为保障其与该协议相关的合法权益探讨各种选择。换言之，这场震惊资本市场的收购还未完全落下帷幕。

据此前两家业已签订的协议，合生创展拟收购恒大物业已发行股本的50.1%，代价约为200.4亿港元，相当于每股销售股份3.70港元。

对素来稳健得甚至有些保守的合生创展而言，200亿港元是一笔不小的数目。2020年全年，合生创展实现毛利218.32亿港元，与本次收购的代价相差无几。截至今年上半年，合生创展手握现金及银行存款428.55亿港元，看似颇为充裕，但若算上一年内需还款的借贷，合生创展则已捉襟见肘。

据半年报，合生创展一年内需还款的借贷高达297亿港元，高出去年全年毛利润近80亿港元。若加上200亿港元的收购资金，合生创展现有的货币资金难以支撑，或需进一步的融资来纾解压力。

图源合生创展2021年半年报

但融资后，合生创展“三道红线”的情况也会相应改变。2021年半年报显示，“三道红线”上合生创展保持“绿档”，其剔除预收款后的资产负债率为63%，净负债率为66%，现金短债比为1.45。若支出200亿港元，合生创展的现金短债比或有“掉线”的风险，融资也会对净负债率有所影响。一旦绿档企业优势不再，未来合生创展的融资只会更难。

就在两天前，国际评级机构穆迪将合生创展的评级展望从“稳定”调整为“负面”。穆迪称，这一调整反映出穆迪预期合生创展集团的合同销售额将在未来6-12个月下降。“因为在资金紧张的情况下，消费者信心减弱，这将导致公司财务指标和流动性的恶化。”

地产界的隐形航母：

五大板块并肩驱动

顶着资金链承压的风险也要收购恒大物业，合生创展的底气，或许能从财报中窥见些许。

作为一家发家于20世纪末的老牌房企，合生创展素来被称为“地产界的隐形航母”，其巨量土储引人注目。截至2021年上半年，合生创展的土地储备已达到30.48百万平方米。去年全年，合生创展合约销售面积约162.7万平方米。若以这一数据作为参考，现有的土地储备可供合生创展销售18年以上。

并且，合生创展的土地储备多集中在升值空间较高的区域，如北京、上海、广州等一线城市，或天津、宁波等环渤海地区城市。未来，随着城市进一步发展，土地增值存有不少想象的空间。

不过，手握巨量土储的合生创展，其商业帝国并不止于地产开发。从合生创展的收入构成来看，地产、商业、物业管理、投资、基建是驱动这艘地产界“隐形航母”的五大板块。与地产板块相比，合生创展的非地产板块也毫不逊色。

以投资板块为例，仅2021年上半年，合生创展于一级市场、二级市场的投资收入高达50.07亿港元，同比去年同期猛增76.55%。商业板块的收入也颇为亮眼，合商科技上半年实现收益4.69亿港元，同比大涨191.3%。

在巨量土储及多元化经营业务的加持下，即便一口气掏出200亿港元，合生创展的回血之路也不十分漫长。进一步讲，合生创展背后还有朱氏家族商业版图支撑。目前，合生创展法定代表人为创始人朱孟依之女朱桔榕，朱孟依长子朱一航通过旗下广东韩建控股100%持有广东珠江投资管理集团，继而通过广东珠江投资管理集团100%控股其他5家企业。朱孟依次子朱伟航、朱孟依胞哥朱拉伊的控股企业数量同样可观。

广东珠江投资管理集团股权穿透图，图源天眼查

“隐形航母”合生创展与恒大物业能否再续缘分，尚未可知。不过，21日恢复买卖后。市场给予了不同的反应。21日收盘后，合生创展报26.60港元/股，涨7.57%；中国恒大报2.580港元/股，跌12.54%；恒大物业报4.71港元/股，跌8.01%。

奥一新闻记者 林少娟

编辑：林少娟