又一家卡牌公司准备冲上市。

1月1日，Suplay向港交所递交了上市申请。这家公司创立约6年时间，游戏公司米哈游为其最大的外部股东。

在招股书中，Suplay援引弗若斯特沙利文的资料称，2024年，在卡牌的细分领域收藏级非对战式卡牌中，其GMV在中国市场排名第一。然而，放到更大的卡牌领域，对比此前递交过招股书的卡游，Suplay的收入规模不及卡游3%。

作为一家主要销售收藏级卡牌的公司，Suplay的产品定价要明显高于卡游，其单卡的定价通常在10元以上，每包卡牌的零售价在59.9元至89.9元之间，卡牌的毛利率则超过60%。不过，其主要依靠授权IP开发产品，由于这些授权IP多为非独家授权，其既依赖IP授权方，同时还要跟市场其它获得相同IP的对手竞争。而眼下，在冲港股上市之际，Suplay跟贡献最多收入的授权IP订立的授权协议已经届满失效，目前其仍在与IP授权方就未来的合作洽谈中。

背靠米哈游，卖收藏卡赚钱

单张卡牌发行价均超过10元

Suplay成立于2019年，创始人兼CEO为黄万钧，最初主要是通过微信上的抽盒机小程序售卖潮玩产品，2021年，Suplay收购潮玩设计生产制造商嘿粉儿，并于同年成立自有品牌卡卡沃和乐淘谷，次年，其推出收藏卡产品线。发展至今，Suplay的主要业务是通过授权IP和自有IP开发和销售收藏级卡牌和潮流玩具及IP衍生产品。

在成立之后，Suplay曾多次获得融资，投资方有游戏上市公司吉比特、游戏公司米哈游、摩点文娱创始人黄胜利等。不过，吉比特、黄胜利已退出Suplay股东行列，而米哈游仍持有11.86%股份，为其最大的外部股东。黄万钧透过旗下公司持有Suplay72.86%股份，为控股股东。此外，根据源码资本官方发布的文章，2020年初，Suplay曾获得源码资本百万美元Pre-A轮融资，但是在招股书中并未披露源码资本相关的投资事项。

在招股书中，Suplay援引弗若斯特沙利文的资料称，2024年，在卡牌的细分领域里——收藏级非对战式卡牌中，其GMV在中国市场排名第一。在业绩上，Suplay近两年确实增长很快，2023年、2024年及2025年前三季度，其收入分别为1.46亿元、2.81亿元、2.83亿元，同期，净利润分别为294.9万元、4911.5万元、3707.4万元，在非国际财务准则下，经调整净利润分别为1597.4万元、6481.5万元、8642.3万元。

不过，如果不严格限制在“收藏级”“非对战式”细分赛道，在卡牌领域，Suplay的营收规模远不如卡游。根据卡游此前递交的招股书，2024年，卡游的收入为100.57亿元，经调整净利润为44.66亿元。

卡游做的是集换式卡牌，集换式卡牌指的是具有特定主题的实体卡，可供消费者收藏、交换或娱乐（如对战）。两家公司在招股书中对卡牌划分的标准并不一致。根据Suplay的招股书，收藏级非对战卡牌指的是以IP为核心，采用限量发行模式，并设计了清晰的收藏机制。该类卡牌的价值锚定可由第三方专业鉴定机构提供的评级服务作为支撑，其价值提升通过代表性IP、限量发行、专业评级及时间沉淀共同实现。

从定价上则可以明显看出两家公司卡牌的区别。Suplay单卡的发行价超过10元，单包零售价在59.9元-89.9元之间，而卡游的集换式卡牌2024年的单包销售均价为1.7元。此外，Suplay的卡牌主要面向的是成年消费者，在招股书中，Suplay多次指出，其超过99%的消费者年龄在18岁及以上。

95%的收入来自授权IP

与收入贡献最大的IP合约已届满失效

Suplay主要通过授权IP和自有IP开发和设计产品，目前Suplay拥有三个自有IP，分别为Rabbit KIKI、OHO大叔及水波蛋，同时，其拥有22个授权IP，其中独家授权IP有空山基、中国冰雪运动国家队，剩余的则是全球头部IP持有方的非独家授权IP。

图源企业官网

Suplay并未在招股书中一一披露其拥有的授权IP，根据官方旗舰店，其合作的IP有影视剧《哈利波特》《权力的游戏》《怪奇物语》以及动漫IP三丽鸥、蜘蛛侠等。多家IP衍生品开发公司同样也拥有这些IP的授权。Suplay在招股书中就指出，IP的授权方可同时向多家公司（包括其直接竞争对手）授予相同的IP权利，这导致多个市场参与者提供基于相同或基本相似的IP内容的产品，从而导致市场饱和及产品差异化降低。IP授权方也可能保留生产及经销其与其产品直接竞争的自有产品的权利。

Suplay对授权IP有较大依赖。2023年、2024年以及2025年前三季度，其来自授权IP的收入占比分别为54.2%、85.1%和95.0%，而其自有IP产品的收入分别为占比40.6%、14.4%及4.1%。而且，去年前三季度，其来自五大授权IP的收入占比达到77.7%，其中收入贡献最大的授权IP收入占比为32.3%。然而，其与这个最大授权IP订立的授权协议已经届满失效，目前其仍在与IP授权方就未来合作进行洽谈。

作为股东之一，米哈游在IP授权上也和Suplay有很多合作，给的还是全球授权，包括《原神》《崩坏：星穹铁道》等热门IP。此前双方的合作更多是集中在潮流玩具领域，目前正在扩展到收藏卡领域。

与米哈游合作的产品

而按照产品属性划分，Suplay的产品可分为收藏品，即收藏级非对战卡牌，和消费级产品。其收藏品涵盖中国传统文化、全球娱乐及游戏、流行文化与潮流设计、艺术与跨领域合作、体育文化等五大领域；消费级产品主要有手办、毛绒玩具等潮流玩具以及乐淘赏产品、零售卡牌等IP衍生品。

原本，其来自消费级产品的收入占比更高，2023年及2024年，其消费级产品的收入占比分别为67.1%、58.3%，而随着收藏品收入的增长，在2025年前三季度，其收藏品的收入占比达到70%，而消费级产品的收入占比则降至30.0%。而且，去年，Suplay的消费级产品收入还出现下滑，2025年前三季度，该板块收入同比下降了28.26%至8486.2万元。

在产品价格上，Suplay的收藏品价格在逐渐攀升，2023年及2024年，其每包收藏卡的平均收入分别为31.0元、42.3元，2025年前三季度进一步提升至43.0元；而其消费级产品每包的平均收入则从2023年的39.4元上涨至2025年的46.0元，但是2025年前三季度则下降至29.4元，而且在售价下降后，其消费级产品的销量也明显下降，从2024年前三季度的322.27万个下降至2025年同期的288.38万个。需要补充说明的是，这里的平均收入并不等于Suplay的零售价。对于消费级产品销量下降，Suplay在招股书中指出，主要是其产品组合的优化战略。

靠第三方工厂代加工

产品卖得比卡游更贵，但是毛利率更低

有别于卡游拥有自己的生产工厂，Suplay的产品完全交给第三方工厂代工，其当前合作的工厂有12家，在销售渠道，Suplay则依靠经销商。在整条产业链上，Suplay的主要功能在于开发和设计别家公司授权的IP，因此在人员配置上，其设计与开发员工最多，占比超过58.5%；其次是销售、运营与营销人员，占比21.5%。

在销售渠道上，Suplay主要依靠经销商销售产品，同时也依靠微信小程序、电商平台等直销渠道。

2023年、2024年以及2025年前三季度，其来自经销商渠道的收入占比分别为74.1%、81.8%、74.3%，同期，其直销渠道的收入占比分别为14.3%、12.0%和16.9%。但是，去年前三季度，其经销商数量出现了负增长，净减少了27家至479家。

卡游同样也是主要依靠经销渠道销售产品，2024年，其来自经销渠道的收入占比约92.5%，较上一年提升了2.3个百分点，此外，卡游也通过开设线下旗舰店售卖产品，不过直营渠道收入占比仍然较低。而Suplay目前并未有自己的线下旗舰店。

同样是卖卡牌，尽管Suplay的定价明显高于卡游，但是在公司整体的毛利率上，卡游则明显要更胜一筹。2023年、2024年及2025年前三季度，Suplay的毛利率分别为41.7%、45.8%和54.5%。2024年，卡游的毛利率为67.3%。具体到卡牌的毛利率上，两者的区别则要小一些。2024年及2025年前三季度，Suplay收藏卡的毛利率分别为62.6%及69.5%，而卡游2024年卡牌的毛利率为71.3%。卡游尚未披露2025年的财务数据。

目前两家公司瞄准的卡牌领域和目标消费者有所不同，但是，Suplay有更大的野心，它有计划发展对战式卡牌，这是否意味着其有可能切入卡游的核心领域，仍不明晰。

同时，Suplay还计划加速推进业务出海。其收藏卡已经进入了亚洲、北美洲和欧洲的部分线下零售渠道，并依托独立网站与直播获取线上增长需求，其计划扩展IP授权网络，与国际头部IP授权方及艺术家合作，同时推动优质传统中国文化IP出海，并且在收藏卡基础上，推动其他产品出海，其计划将在美国和欧洲当地组建团队。

针对过于依赖授权IP、与最大IP授权方的合作洽谈情况等，1月4日，南都湾财社记者尝试通过官方渠道联系Suplay，截至发稿，尚未收到回复。

采写：南都·湾财社记者 詹丹晴