继前后三次更新招股书后，喜马拉雅赴港上市之路再遇波折。近日，有消息称喜马拉雅因融资1亿美元的IPO计划缺乏投资者支持而不得不暂停在港上市。之后，有接近喜马拉雅的消息人士表示该公司的上市计划仍在正常进行中。南都湾财社记者留意到，该公司最新一次招股书更新已是今年三月底，不过，记者查阅发现，喜马拉雅仍在港交所主板申请聆讯的企业名单中。

今年以来，中概股扎堆回港以及内地新经济企业更多首选香港上市，都在搅动着港交所这汪池水，而喜马拉雅在IPO上的时间拉锯以及传出融资难的消息，则从侧面透露出港股市场对互联网企业新股发行更加谨慎的态度。

据悉，港股市场上半年IPO集资活动放缓，而喜马拉雅所在的在线音频赛道又并非投资人眼中的“香饽饽”。在复杂的市场环境之下，喜马拉雅的赴港之路充满了未知数。

内容投入大，营销“烧钱”或令投资人迟疑

无可争议的是，喜马拉雅一直被认为是国内在线音频赛道的“老大”。从其最新的招股书中可以看到，根据灼识咨询的资料，2021年，喜马拉雅移动端主要应用程序平均月活跃用户在中国在线音频应用程序中排名第一。2021年就在线音频收入而言，喜马拉雅于中国在线音频行业的市场份额为28%。从2021年移动端总收听时长和在线音频总收入来看，其已经是中国最大在线音频平台。

收入方面，2019年喜马拉雅收入约为27亿元，到2021年增长51.1%达到约40.8亿元，再到2021年收入为58.6亿元，增速稍有放缓，为43.7%。同时，年内经调整亏损在2019年至2021年分别为7.5亿元、5.4亿元和7.6亿元，亏损有扩大趋势。

从收入组成上看，喜马拉雅的主要收入来源为订阅收入，占比也在逐年攀升，由2019年的占总收入的47.2%上升至2021年的51.1%，剩余的业务部分除了广告收入占比保持相对稳定，其余的直播和其他创新产品及服务的占比都在逐年下滑。这样的业务构成也使得外界不少声音担忧喜马拉雅的盈利会越来越依赖订阅部分的业务。值得注意的是，订阅收入成为盈利主要来源并不是问题症结所在，此前有投资人告诉南都湾财社记者，资本更担心的是其背后为支撑订阅收入增长而不得不保持在内容端上的大笔投入，从而难以扭亏。

喜马拉雅业务模式。图源：招股书

从营业成本来看，与内容最相关的收入分成成本及内容成本相加后，总支出金额是一直呈增长态势，该部分支出从2019年开始大约占总收入的35%上下，之后有小幅度下降。不过，喜马拉雅在招股书中坦言收入分成成本会随着业务扩张而整体增加，内容成本也会随着业务持续扩充，将于可预见未来随着购买更多优质及流行的版权内容而增加。另一边，渠道推广开支和品牌推广及广告开支合计占总收入的百分比从2019年以来就一直维持在35%左右，并没有很明显的下降趋势。以2021年为例，内容端及品牌推广和广告这两大部分的成本加起来已经达到40亿元，占到了当年总收入的68%。

有音频行业的资深分析师向南都记者表示，喜马拉雅由于内容成本、销售和营销的支出而处于长期亏损阶段。换言之。在经历了PGC、PUGC等转型之后，喜马依然没有找到很好的盈利模式，因此令投资人迟疑。

在线音频赛道缺“新故事”，融资遇冷

不过，南都湾财社记者计算发现，其实从2019年开始，其内容端的总支出增速是在较大幅度下降的，由2020年的45.6%下降至2021年的24.6%。并且，整体来看，其毛利率也由2019年的44.5%一路攀升至2021年的54%。因此，喜马拉雅虽然在短期内看不到盈利的可能，但就当前业绩来看，并没有外界所认为的那么消极。那为何市场对其的投资热情却在消减？这或许要归因到资本对在线音频这个赛道的谨慎上。

在线音频行业并非新业态，从2011年最早入局的蜻蜓FM算起，整个行业已经走过了十年的发展历程，但却一直未迎来所谓的“爆发”。用户付费率不高，变现模式有限，一直是行业面临的普遍问题。但同时，在线音频的市场规模依然在持续增长。艾媒咨询发布的数据显示，2017-2021年中国在线音频市场快速增长，预计2022年中国在线音频市场规模达312亿元。

“慢热”但依然具备发展潜力的赛道，在“热钱”充足的时候，投资人或许会为其未来增长下赌注，但当市场上的“热钱”要开始精打细算之时，在线音频这类一直不温不火的赛道或许会被优先归为观望对象。

前述分析师表示，近几年整体的投融资行业都略有遇冷，在视频、音频类上市企业表现不佳的情况下，整体资金都正在从大文娱赛道向生物医药、信息技术等方向转移。音频赛道暂时没有新的故事能够吸引大规模的资金涌入。加上喜马拉雅早已成长为行业巨头，此前已获得腾讯、京东、小米等公司的投资，在最后一轮的融资中，会比较难找到新的公司加入。

港股市场资金承压，互联网新股难分羹

此外，放眼至喜马拉雅想要登陆的港股大盘来看，港股在上半年的IPO数量也趋于下降。普华永道近日发布的《2022年上半年中国内地和香港IPO市场表现及前景展望》中提到，由于受到疫情持续暴发、外围地缘政局不稳，以及全球多国加息以压制通胀等多项不利因素影响，香港2022年上半年IPO集资活动放缓。上半年，香港市场有27只新股，融资额为197亿港元，和去年同期相比，IPO数量减少了43%，融资额减少了91%。

基于这样的市场大背景，熟悉港股市场的协纵策略管理集团联合创始人黄立冲分析道，港股市场本来就对这类不盈利的企业不大支持，这也是为何近期许多回港的中概股纷纷选择以介绍形式上市的原因，避免了融资环节。加上最近美元加息后，大家对于这类需要不断靠融资才能生存壮大，并且处于亏损的公司都视为风险资产。风险资产在市场好的时候可以不断吸纳融资发展壮大，反而会有高估值。但当市场收缩的时候，他们的“吸金”能力下降，价值随之下跌。

客观来说，企业赴港上市为港交所带来了很好的发展机会，但同时，港交所在过去一年也承接了很多从美股退出的中概股回归，这对于港股市场来说是很大的抛压，加上不断涌入的新股，港股市场对资金量的分配会更为谨慎。“港股市场里的钱目前就这么多没有大的增量，这么多的企业这里要募资一亿美元，那里要募资几个亿美元，市场还要承接美股那边转到港股沽掉的股份，和因为规则不同可以在香港新流通和沽售的股份。这相当于大部分时间在从港股市场中‘抽水’，短时间内市场压力巨大，面临的不确定性风险增加，投资人对新股的投资自然会更加谨慎”，黄立冲表示。

不过，普华永道在上述报告中表示，2022年下半年香港市场仍然充满挑战。随着政府和央行大力支持经济增长和资金流动性，包括港交所拓宽第二上市条件，允许非创新型产业的中国企业在港第二上市，这将有利于广泛吸纳优质中概股在港上市和增强投资者信心。但在2022年下半年，中概股回归和新经济企业将继续成为上市活动的主要推动力，在多项有利经济增长政策的支持下，IPO市场可逐步重拾动力，下半年融资额可望逐步回升。

而已经更新了三次招股书的喜马拉雅，能否在经历了如此波折的上市历程后，于下半年港股市场融资回暖之际抓住机会实现上市，我们拭目以待。

采写：南都·湾财社记者 徐冰倩

编辑：甄芹

本文作者

徐冰倩

1.35亿

南方都市报记者

甄芹

8.24亿

南方都市报记者