靴子终于落地。12月30日，北京智谱华章科技股份有限公司（下称“智谱”）率先撞线成为“全球大模型第一股”。根据官方文件，智谱将从12月30日起开启港股招股，招股期持续至2026年1月5日，并计划于2026年1月8日以“2513”为股票代码在港交所主板挂牌上市。据披露，智谱本次募资规模预计将达43亿港元，本次IPO市值预计将超511亿港元。

在智谱成为“全球大模型第一股”的当天，国产智能体Manus突然被扎克伯格花数十亿美元收购的消息也一并传出。一天之内，AI界仿佛来到了中国时间。

在“全球大模型第一股”这一名头落下前，智谱已经不断被放进全球大模型竞赛的讨论坐标中。在全球AI变革期中，现在，AI迎来了中国叙事。在一个新行业、新时期看待招股书中的“烧钱”和“潜力”，或许需要新的视角。

拐点到来之前

作为“全球大模型第一股”，智谱已吸引了国际长线基金、知名产业资本及投资机构作为基石投资者。根据公开发售文件，本次上市，智谱引入JSC International Investment Fund SPC、上海高毅、泰康人寿共计11家投资机构为基石投资者，共拟认购29.8亿港元，仅基石机构的占比就近7成（假设超额配股权未获行使）。

深挖智谱的过往，你会发现其完全当得起“全球大模型第一股”的名号：团队来自清华大学知识工程实验室，CEO张鹏本硕博均毕业于清华，董事长刘德兵同为清华校友；成立于2019年，是中国最早开始研发大模型的企业，截至IPO前智谱的最新投后估值已达243.8亿元；同时，由智谱研发的一系列模型都曾霸榜行业重要榜单，连OpenAI都曾在一份官方报告将其定义为重要对手。

此前智谱递交的招股书显示，以2024年收入计算，智谱已是中国最大的独立大模型厂商，同时在所有通用大模型厂商中位列第二，甚至超过阿里、商汤和百度。

根据全球公开发售文件，本次募集资金净额的70%（约29亿港元）将用于通用AI大模型方面研发投入，进一步巩固智谱在通用基座模型方面的竞争力。这一态度，也一如其早前在招股书中所显示的，对人才、算力毫不吝惜。

在此前递交的招股书中，智谱大手笔的研发投入已然吸引了众人的眼球：2022年~2024年以及2025年上半年，公司研发费用分别为8440万元、5.3亿元、21.95亿元和15.94亿元。

模型公司如此高额的研发投入，通常花在哪里？近期回应OpenAI投入约1.4万亿美元建设基础设施的打算时，萨姆·奥特曼就曾在播客节目中表示，如果公司不再训练新的模型，明天就能开始盈利。但在萨姆·奥特曼的逻辑中，算力直接决定了收入的上限，算力是一项必须超前规划的部署过程，OpenAI截至目前也从未遇到过算力无法有效变现的困境。

除了人才薪酬，与OpenAI对算力的押注一样，智谱也在储蓄算力“弹药”。根据智谱招股书，2022年~2024年以及2025年上半年，智谱购买算力的费用分别为1460万元、3.117亿元、15.528亿、11.451亿，占比从17.3%、58.9%一跃至2024年的70.7%和2025年上半年的71.8%。

而这，也是行业的共识。根据相关证券报告，2025年字节跳动资本开支有望达到1600亿元，阿里巴巴集团CEO吴泳铭也表示，未来三年阿里将在AI基础设施、基础模型平台及AI原生应用、现有业务的AI转型等三方面加大投入，其中在云和AI的基础设施投入预计将超越过去十年的总和。 算力必须超前部署，也意味着其成果的涌现会在财务数据上延宕出现。在招股书没有统计到的近半年，智谱发布的旗舰模型GLM 4.5/4.6正在横扫全球各大基准测试榜单、并延续了3个月左右一轮的升级周期。甚至在递交招股书后的这几天，在全球知名的权威大模型评测榜单Artificial Analysis lntelligence lndex (AA智能指数)中，GLM-4.7以68分综合成绩荣登开源模型与国产模型双料榜首。 

与此同时，这也导致智谱的招股书发布后，坊间不断质疑其尚未盈利的现状。不过，弗若斯特沙利文报告显示，未来算力单价有望下降，智谱有助于在未来降低营业成本及研发支出。同时，单位付费收入不会减少甚至会获得累积效应，这会显著改善大模型的商业模式及其结构。

AI竞赛的本质，其实是一场关于“未来定义权”的战争。随着下游AI应用大爆发，算力需求同步水涨船高。应对需求的同时，企业继续训练大模型需要持续消耗大量算力，而顶级大模型的迭代，背后往往是算力消耗的指数级增长。算力投入是必选项，只有手持算力余粮、现金补给，企业才能等到规模效应、产品增长飞轮等拐点的到来。

被低估的MaaS业务

事实上，在智谱公布招股书前，对于最新一批在过去几年狂飙突进的模型公司，行业很难将它们准确定义。也因此，当招股书呈现出来时，大家很容易用上一代对商汤等AI四小龙的认识来套进新事物中。比如TO G和B的业务太重，项目制利润低，比如“易受大客户影响”。

将目光拉回到2022年大模型行业的爆发前夜，彼时大模型企业并无其他模式可选，拿下ToG与ToB客户既是生存的需要，也是一种能力的体现。

但你也能看到，智谱在当年除了脚踏实地解决当下“吃饭”的问题，也在为未来MaaS业务商业模式的转化铺路。同样是在2022年，智谱先后发布开源模型GLM-130B，并明确坚持了开源路径。随后在2023年、2024年，智谱持续扩大模型影响力：包括在ChatGPT发布后不到半年时间里推出对话模型ChatGLM、2024年集中推出语音模型、视觉模型、视频模型等多模态产品。2025年，在DeepSeek发布后不到3个月的时间里，智谱也赶上节奏一口气开源了6款核心模型。

高强度的发布节奏和模型实力的持续维持，促成了超290万API平台的企业和开发者用户用脚投票，以及290万用户中付费比例超过10%、付费客户年复购率为70%。这也促使智谱2025年API收入增长超过十倍。但这并不是终点，据悉智谱的目标是将MaaS收入占比提升至50%。智谱CEO张鹏不久前在接受媒体采访时披露，智谱面向全球开发者的模型业务（GLM Coding Plan）年度经常性收入（ARR）已超过1亿元人民币，约合1400万美元。

也有人会质疑，MaaS模式也是当下互联网大厂AI商业化的主要路径，即使成为了“大模型第一股”，智谱能与互联网大厂匹敌吗？从客户群体来看，这个问题也并不难回答。据了解，智谱的8000家企业客户中，收入占比最大的是互联网公司，这一占比在2024年超过50%，前10大互联公司里面有9家都在合作。

如果说大模型的收入主要来自面向企业的API调用和面向用户的产品服务，计费方式复杂难以统一反映相关指标成熟度，那么tokens就是能覆盖所有产品线的底层计价单位，能够更直接地反映大模型性能和业务活跃度。根据招股书，智谱日均token消耗量已从2022年的5亿增长至2025年上半年的4.6万亿。

这也是智谱想向资本市场传递的核心价值。作为国产大模型厂商中，为数不多的能直接通过基座模型赚钱的公司，智谱的进化路线也引领着今天正在发生的Token市场结构性变化，即推理取代训练推动Token的消耗，智谱正在迈向实现MaaS规模化的大模型平台。

更值得关注的是，MaaS是目前模型厂商能够跑通规模化的商业模式。一方面，好的模型体验会给企业造成依赖性，一旦模型厂商持续稳定运营、提供好的体验，企业便不会轻易迁移。另一方面，MaaS的规模效应也会不断反向提升模型性能。比如，在海外，率先跑通MaaS规模化模式的大模型企业Anthropic就实现了这一过程。而在中国，有望率先跑通MaaS规模化模式的大模型企业智谱，可能还在被低估。

AI迎来中国叙事

往后回想起2025年12月30日这一天，大众会有这样一个深刻印象——AI已经来到了中国时间。就在2025年的倒数第二天，科技圈发生了两件让人为之振奋的事情：一是国产AI智能体Manus所属公司蝴蝶效应突然被扎克伯格花数十亿美元收购，完成了爽文式的转身；二是“全球大模型第一股”正式诞生，这“第一股”就诞生在中国，由智谱摘得。

自ChatGPT吹响行业号角以来，科技界苦西方叙事久矣。现在，AI界迎来了阶段性的中国叙事。

其实这样的叙事一直在进行。今年以来就不断有人戏称，现在硅谷的AI圈都在学中文，OpenAI一个会议一小半边都是华人。今年11月，海外编程工具公司Cursor发布2.0版本并推出了他们的第一个自研模型Composer，结果用户发现，Composer动不动就飙中文。AI编程工具独角兽Windsurf更是直接承认，自己就是拿着智谱的GLM-4.6模型定制版在进行微调和强化学习。

在AI界迎来“中国话”之时，智谱也成为了其中最不能被忽略的声音之一。

在招股书没有统计到的今年下半年，智谱连续发布了GLM-4.5、4.6、4.7三代模型，并在每一代之间都刷新了性能、更进一层楼。

OpenAI最先识别出了与自己分量相当的对手。今年6月，OpenAI官方在一篇博客中提到智谱是中国大模型的代表，OpenAI此番首次对中国模型公司的表态，也被市场认为将智谱视为对手。

与此同时，今年美国启动5000亿美元级的星门计划，把超大规模AI算力直接纳入国家级基础设施建设。在AI竞赛已上升至国家战略层面的当下，智谱已经成为了中国大模型市场中的独立样本。

一方面，智谱拥有自研基础模型矩阵、在系列模型能力上都能对标国际一线企业；另一方面，智谱正在将模型能力嵌入企业的真实业务流、工作流和组织流，并用API、云端订阅等业务完成了业务探索；更重要的是，智谱也在AI全球竞赛中占据一席之地，并向“一带一路”沿线多个国家，包括越南、印尼、马来西亚、新加坡、阿联酋、沙特和肯尼亚等输出AI基础设施和技术支持，帮助他们构建自主可控的AI能力。

招股书内外的情况相结合，智谱已经为行业提供了一种独特的商业范本，这一范本在未来注定成为绕不过去的里程碑。智谱真正的价值也许并不藏在其招股书中，将其放在中国科技进程的重要节点、放在全球科技坐标上，也许才能读懂智谱的稀缺性。

采写：南都N视频记者 朱可轩

编辑：甄芹